公司汽车传统业务营收自11年9

材料泉源：wind，天风证券研究所

1.&nbaloneyp;公司先容：双主业驱动营收稳步提拔，制造新文明产业生态圈

1.1.&nbaloneyp;公司背景：兼并收买完毕汽车零部件和互联网游戏双主业发展

公司于2005年10月成立，原主营业务为汽车零部件及相关模具研发、制造和销售。2011年7月公司在深交所挂牌上市。2014年起公司经过收买上海天游、无锡七酷——国际优良页游研发商进入游戏行业。2016年9月以69.39亿收买全球十大发行商之一点点互动，18年1月完成资产交割，已于1月底完成并表。2017年5月，公司将汽车零部件经营性资产划转予全资子公司——浙江世纪华通。17年11月公司公告，公司前三大股东完成雄伟游戏——国际龙头游戏公司100%股权收买，公司汽车传统业务营收自11年9。并自17年6月起为期一年上市公司有优先收买权（可无穷延期），酌量防止同业比赛及证监会鼓励独角兽回归，我们果断18年上半年无望推进收买雄伟游戏。

图1：世纪华通历史沿革

材料泉源：公司公告，天风证券研究所；注：点点互动收买点点开曼60%股权经过菁尧国际，华聪国际，华毓国际直接持有

截至2018年2月2日，世纪华通第一大控股股东为浙江华通控股团体无限公司，持股18.71%，其中王苗通任公司董事长、王一锋任副董事长，二人为世纪华通现实控制人。第二大股东为邵恒，持股13.05%，为无锡七酷董事长；第三大股东为王佶，持股10.91%，原为上海天游董事长。公司前三大股东目前持有雄伟游戏近90%股权（天眼查数据显示，雄伟游戏18年1月获腾讯投资30亿，我们估计所获持股比例约10-15%），有权将雄伟游戏完毕与上市公司的资源整合。

图2：世纪华通股权组织

材料泉源：公司公告，天风证券研究所；注：十大股东持股比例来自最新公告

1.2.&nbaloneyp;公司业务：保创业务稳中求进，力图制造新文明产业生态圈

2014年公司告成收买七酷网络和天游软件，进入网络游戏行业。2018年1月完成点点互动100%股权收买，公司股东为拓展公司业务于2017完成收买雄伟游戏100%股权，公司已完毕网络游戏业务类型全包围、游戏产业链全包围及游戏发行全球化的发展格式。同时，公司在新文明产业还投资包括电影、原创动漫、VR、AR、电视剧等多个领域。

图3：世纪华通主营业务划分处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

1.1.1. 保创业务：划转子公司转为控股管理，母公司专注游戏业务

世纪华通以汽配行业起家，下游客户优良。世纪华通以研发、坐褥、销售汽车塑料配件及金属冲压件起家，是浙江省高新技术企业，是上海大家、广州本田等整车厂的A级提供商，也是国际一流汽车零部件制造商的全球推销首选提供商。公司汽车零配件业务主要产品有汽车热换取编制塑料件、空调编制塑料件等系列。公司具有较强的产品设计、研发队伍，能自行设计或与顾客合伙设计开发新产品。

汽车零部件板块划转子公司，母公司聚焦游戏业务拓展。2017年5月11日，为优化母公司组织组织，提拔运营效率，公司颁发公告拟将母公司相关汽车零部件板块的经营性资产以转增资本公积的方式划转予全资子公司——浙江世纪华通车业无限公司，划转金额5.06亿。异日公司将不直接处置汽车零部件坐褥销售，改为控股管理，母公司将全力聚焦游戏业务拓展。

目前汽车保创业务盈利技能稳定，随游戏业务提拔影响占比将大幅降落。公司汽车保创业务营收自11年9.99亿元增至16年24.26亿元，11-16年5年间复合增进率达19.42%。毛利从11年5.1亿元增至16年8.8亿元，11-16年5年间复合增进率达11.53%。我们估计17年公司汽车保创业务毛利将维系稳定，18年受点点互动并表影响，汽车保创业务营收占比估计降落至50%以下。

图4：2011-2017H1世纪华通汽车保创业务营业支出和同比处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图5：2011-2016世纪华通汽车保创业务毛利和同比处境

材料泉源：公司公告，看着新开微变传奇网站。天风证券研究所

1.2.2.新兴业务：布局游戏优化业务组织，完毕跨越式发展

2014年起公司经过一系列兼并收买完毕网络游戏业务类型全包围、游戏产业链全包围及游戏发行全球化的发展格式。

图6：世纪华通已收买或可能收买的游戏公司

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图7：世纪华通已收买或可能收买的游戏公司

材料泉源：公司官网，天风证券研究所

1.3.&nbaloneyp;财务理解：营收稳步增进，17年净成本增速修复，加速手游转型

并购游戏公司并表增厚事迹，营收和归母净成本持续增进。自2014年告成收买七酷网络、天游软件100%股权以来，公司营收与归母净成本稳健增进。公司营业支出从2014年17.12亿增进至2017年35.01亿，累计增幅达105%，功夫年复合增进率达27%，主要受害于公司游戏业务拓展，增强游戏研发，着力市场开发，已上线作品流水稳定。同时，公司的归母净成本从2014年2.09亿增进至2017年8.02亿，功夫复合增进率高达57%，这主要与游戏业务高毛利率带动公司毛利率提拔以及公司有用的研发本钱和功夫费用控制相关。

出卖杭州盛峰加速手游转型，恒久净成本增速无望修复。根据公司事迹快报，2017年完毕营收35.01亿，同比增进1.30%，完毕归母净成本8.02亿，同比增进59.44%，主要系公司确认出卖杭州盛锋投资收益约5亿，主要系1）公司在游戏板块投资力度较大，预付推广费用、预付分红款、塞责游戏版权金、游戏开发款等大幅增加；2）保创业务新厂区基建投入，预支拨工程设备款4885万。从单季度来说，17Q2公司出卖杭州盛锋带来Q2营收环比降落9.79pcpts，归母净成本环比增加294.40pcpts，杭州盛锋原主营业务为页游，出卖虽致短期营收降落，但恒久来看将带来更多资金投入手游研发，加速公司手游转型。17Q3、17Q4E诀别完毕营收8.28亿/10.41亿，环比增进6.98pcpts/25.72pcpts，主要得益于公司17年游戏与汽车零配件双板块稳定发展

图8：2014-2017世纪华通营业支出及同比处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所；&nbaloneyp;注：17E数据泉源于公司17年事迹快报

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图9：2014-2017世纪华通归母净成本及同比处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所；&nbaloneyp;注：17E数据泉源于公司17年事迹快报

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游戏业务营收、毛利快捷提拔，天游七酷净成本增进态势带动公司净成本增速大于营收增速。自14年公司涉足游戏业务以来，毛利率超70%的游戏业务（v.s.保创业务24%左右毛利率）飞速发展，营收、毛利占比大幅提拔，16年游戏运营及开发支出算计占总营收27.08%，【中变传奇。游戏业务毛利占比由14年17%上升至16年43%，带动公司净成本14-16年复合增进率55.13%大于营收14-16年复合增进率42.08%。天游15年净成本大幅增加主要系收买哥们网，16年增速降落系事迹稳定，无新游大作上线。酌量到17年5月汽车零部件板块划转到子公司转为控股管理，17年并购文脉互动，七酷18年上线《择天记》，18年点点互动并表，看看网通新开热血传奇。我们估计18年游戏业务支出占比将凌驾50%。

图10：2014-2017H1公司营收组织

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图11：2014-2017H1公司游戏业务、其他业务营收及同比增速

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图12：2012-2016天游软件归母净成本及同比处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图13：2012-2016七酷网络归母净成本及同比处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

并购公司对赌事迹超额完成，异日游戏业务周至整合可助公司阶梯式高速增进。天游、七酷2014-2016年事迹许可均超额完成，点点互动16/17/18许可成本诀别为5.18亿/7.03亿/8.31亿，2016年现实完毕成本5.35亿，盈利完毕水平103.28%，酌量到公司异日富厚产品贮备及上线爆款流水稳定，估计2017年及2018年事迹完成压力较小。估计2017年游戏业务可完毕6亿成本（未包罗点点互动和雄伟游戏），我们估计点点互动2018年1月并表后游戏业务占比将大幅提拔至85%。根据公司公告，上市公司前三大股东持股雄伟游戏90%左右股权，及享用优先受让权，倘使雄伟游戏一旦告成注入将增厚公司事迹。

图14：2014-2018年世纪华通并购标的许可事迹完成处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

毛利率、净利率逐年提拔，考证公司游戏业务盈利性。2016年公司毛利率为33.80%，同比增进2.08%，2017年Q1-Q3公司毛利率为30.73%，同比降落3.15pcpts；2016年公司净利率为14.68%，同比增进1.12%，2017年Q1-Q3公司净利率为29.03%，同比提拔13.48pcpts，主要系出卖杭州盛锋投资收益大幅增加所致。总体上看，从2013年至2017年Q1-Q3，公司毛利率和净利率呈现逐年上升态势，2014年起新增软件任事毛利率维护70%以上，其中主要为游戏业务。

图15：2014-2017前三季度世纪华通毛利率、净利率（%）

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图16：2014-2017H1世纪华通细分业务毛利率（%）

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

受产业转型影响，功夫费用率略有提拔。

公司17Q1-Q3销售费用1.34亿元，同比增进15.89%，费用率5.45%，同比提拔0.9pcts，17Q3销售费用为5156万元，同比增进79.74%，公司汽车传统业务营收自11年9。主要系16Q3为下一季度游戏推广做准备，故紧缩广告投放，且17Q3鼎力推广新游戏；17Q1-Q3管理费用2.41亿元，同比降落1.21%，费用率9.77%，同比提拔0.2pcpts；17Q1-Q3财务费用1102万元，同比降落13.34%，费用率0.49%，同比降落0.05pcpts，17Q3财务费用231万元，同比降落50.21%，主要系17Q3借款删除。

1）销售费用率总体稳固。公司销售费用主要包罗广告推广费、运费、产品包装仓储及分检费等。自2011年来，公司销售费用率总体稳固，14-17有所降落，销售费用上升较多。2014年销售费用同比提拔16.72%，主要系当年天游七酷并表，广告推广费大幅增加所致。2015年销售费用率降落主要系销售费用增进率68.72%小于营业支出增进率76.72%2016及2017Q1-Q3年销售费用率增进系推广新游而增加广告投放所致。营收大幅增进带动销售费用增进，且销售费用率维系稳固，声明公司费用控制精良。

2）管理费用率总体降低。公司管理费用率主要包括研发费用、职工薪酬、折旧及有形资产摊销等。自2011年，公司管理费用率除2015年外总体呈上升趋向。2014年管理费用率大幅增加主要系9月份起天游软件和七酷网络两家子公司财务数据归入归并鸿沟，研发费用大幅增加（同比增进204%）所致。2015年有所降落主要系管理费用增进率低于营收增进率。2016年提拔1.41%主要系呈报期营收大幅增进带来研发费用大幅增加（同比增进75.41%）。公司开发新游及汽配业务新产品研发投入是研发费用增加主因。

3）财务费用维护低位。财务费用主要包罗利钱支出、利钱支出、汇兑损益及手续费等。2015年之前公司财务费用维护在0%左右，15年之后在0.5%左右，主要与公司银行借款增加、放款利钱删除及汇兑损益增加相关。

图17：2011-2017前三季度世纪华通功夫费用率处境（%）

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

盈利组织接续优化，推动企业转型进级。从主营业务组成来看，截至2016年公司营业支出以汽车零配件等保创业务为主，但2014-2016年保创业务营收占比逐渐降落，从2015年85.04%降落到2016年70.20%，而游戏业务营收占比大幅提拔，从2014年10.92%上升到2016年27.08%。2017H1游戏业务占比略有降落为22.60%，营收同比降落25.09%主要系17H1无新上线游戏大作，我们估计18年点点互动并表后游戏业务营收占比将大幅提拔。游戏业务的高毛利率使得公司近年来盈利组织接续优化，且2017年5月起公司对原有汽车零配件业务虚行控股管理形式，异日将全力聚焦游戏业务，完毕端游、页游、手游周至包围，制造以游戏为主题的文明产业生态圈。

图18：2014-2017H1世纪华通细分业务营业支出处境（单位：亿元）

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

2.&nbaloneyp;整体游戏市场：用户付费驱动行业高增进，手游占比持续提拔

2017年中国游戏市场支出达2036.1亿元，ARPU值提拔带动行业增速回暖，用户数量趋于饱和。根据《2017年中国游戏产业呈报》，本年国际游戏市场现实销售支出达2036.1亿元，同比增进23.0%（v.s.16年+17.7%），自2014年出现支出增进率下滑后初度回暖。17年中国游戏用户规模达5.83亿人，同比增进3.1%（v.s.16年+5.9%），用户规模增速趋缓，发挥出我国游戏用户数量已趋于饱和，人口红利趋尽。

游戏市场人口红利趋尽，作育成就用户付费习俗，提拔ARPU值是异日促使游戏市场持续增进的方向。分析2014年至2017年用户数据来看，用户规模曾经连续4年仅有个位数增进率，游戏用户分泌率方面，自2014年起维护降落趋向，听听汽车。我们估计2017年游戏用户分泌率继续降落，游戏市场人口红利趋尽。17年中国游戏市场ARPU值为349.2元，同比增进19.4%（v.s.16年+11.0%），固然ARPU值的增进趋向出现振动，但仍维系两位数增进率，说明ARPU值增进是促使游戏市场增进的主要动力。

图19：2008-2017年中国游戏市场规模

材料泉源：GPC、IDC、CNG，天风证券研究所；

注：现实销售支出指游戏内所有付费用户每年玩游戏直接浪费金额的总和，即总流水

图20：2008-2017年中国游戏用户规模

材料泉源：GPC、IDC、CNG，天风证券研究所

图21：2008-2017H1中国整体游戏市场用户分泌率

材料泉源：CNNIC，GPC、IDC、CNG，天风证券研究所；

注：想知道业务。游戏用户分泌率=游戏市场用户规模/互联网用户规模

图22：2008-2017年中国游戏市场ARPU值处境

材料泉源：GPC、IDC、CNG，天风证券研究所；

注：ARPU值=现实销售支出/用户规模

搬动游戏支出占比57%，市场份额进一步上升。根据《2017年中国游戏产业呈报》，2017年搬动游戏支出占比57.0%（v.s.16年49.2%），市场份额持续增加；端游支出占比31.9%（v.s.16年35.2%），较去年小幅降落，维护第二大品类职位地方；页游支出占比7.6%（v.s.16年11.3%），较去年降落3.7pcpts，整体规模持续萎缩。另一方面，从本年出版的新游处境来看，搬动游戏约占96.0%，网页复古传奇。仍为游戏厂商必争之地。天游软件和七酷网络“页转手”和雄伟游戏“端转手”双重加码世纪华通在手游领域职位地方。

图23：2008-2017年中国游戏市场格式

材料泉源：GPC、IDC、CNG，天风证券研究所

2.4.游戏出海：海外市场绝对蓝海，游戏出海百花齐放

游戏出海基数提拔增速放缓，但出海游戏及厂商支出与比赛组织优化，海外影响力提拔。17年国际自研网游海外支出达82.8亿美元，同比增进14.5%（v.s.16年+36.2%），增速有所放缓。根据伽马数据，中国出海游戏及厂商呈现出支出与比赛组织优化趋向，海外影响力明显提拔。根据Newzoo，中国2017年游戏市场支出约占全球游戏市场支出25.25%，我们以为，如今国际游戏市场进入红海阶段，比赛加剧，而海外市场仍有74.75%市场份额，海外市场绝对蓝海，游戏出海成为新趋向。

图24：2008-2017年中国自研网游海外市场规模

材料泉源：GPC、IDC、CNG，天风证券研究所

图25：2015H1-2017H2中国自研网游海外市场规模&nbaloneyp;

材料泉源：GPC、IDC、CNG，天风证券研究所

全球游戏行业天花板渐至，游戏用户分泌率（=游戏用户/互联网人口）接近饱和，异日支出增量来自于互联网分泌率（=互联网人口/人口）与ARPU值提拔。根据Newzoo颁发的呈报，全球游戏行业规模在2017年无望到达1089亿美元，同比增进7.8%，CAGR12-17为7.5%，增速逐渐跌落至小个位数，估计在2020年整个行业规模到达1284.6亿美元。全球各地域游戏用户分泌率在51.8%-63.5%区间（游戏用户占互联网用户），对比2017年全球整体人口中15-65岁适龄人口占比65%，游戏用户分泌率根基到达饱和，人口红利驱动的行业高增进根基完了，异日更多依赖互联网分泌率与ARPU值的慢慢提拔，互联网分泌率还有提拔空间的市场有西北亚、印度、俄罗斯等。

中美日为全球三大游戏市场，德英韩紧跟其后。根据Newzoo数据，估计2017年游戏总支出排名前三为中国、美国、日本，诀别为275.47/250.60/125.46亿美元，2017年中国有13.88亿人口，网民8.02亿人，互联网分泌率57.78%，游戏用户5.65亿人，美国有3.27亿人口，网民2.61亿人，互联网分泌率79.82%，游戏用户1.6亿人。在均匀游戏用户功勋支出目标（ARPU值），美国、日本、德国、英国、韩国等几大游戏大国ARPU值在130-200美元鸿沟，中国ARPU值为48.8美元，还有较大发展空间。

图26：全球游戏行业规模（2012A-2020E）

材料泉源：Newzoo（2017年6月）、天风证券研究所

图27：全球各大洲人口组织漫衍（2017）&nbaloneyp;

材料泉源：Stlocated onista，天风证券研究所

图28：2017年全球主要区域游戏行业一览

材料泉源：Newzoo（2017年6月），天风证券研究所

图29：2017年全球游戏市场规模（分国度和地域）

材料泉源：Newzoo（2017年6月），天风证券研究所

点点互动全球顶尖发行商，包围100多个国度地域。点点互动2015年进入发行领域，专做精品发行，加倍以社交类、经营类游戏发行著称。点点在2014年以前主要专注于自身游戏的研发与发行业务，发行以《Folks Fequip》、《Folks Fequip Sesepardinedd》、《Royas Story》为代表的社交类、经营类精品游戏，其中《Folks Fequip》2011年上线，目前月流水仍过千万。公司目前是中国十大发行商之一，其产品主要面对海外游戏用户，深耕欧美、港澳、西北亚地域，累积大宗的灵活用户。代理乐动特出的《我叫MT2》、网易的《乱斗西游》及莉莉丝的《刀塔传奇》等，在港澳、西北亚地域上线，单年营收凌驾5亿、成本3亿。2016年《阿瓦隆之王》和2017年《火枪纪元》都在北美OS滞销榜前20，我们估计如今两款游戏合共月流水达5000万美元。网页复古传奇。根据iOS及Google Play分析支出计算，在App Annie 2018年2月1月公布的“2017年全球52强发行商”榜单中，点点互动位列第31名。

异日随着公司的全球发行运营网络逐渐完善，在持续坚韧已有市场上风的同时，无望基于公司海外发行渠道和全球流量，逐阶段出海绝对新兴的游戏市场，如印度（2017年游戏用户ARPU占人均GDP的比例仅为0.18%，是前二十大游戏市场中最低）、印尼（人口第四大国，2017年游戏行业支出占GDP的比例为0.09%，在前二十大市场中仅高于印度和巴西）、非洲等，分享新兴市场的发展红利。

图30：2017年全球52强发行商支出排名（国际上榜公司节选）

材料泉源：AppAnnie、天风证券研究所

图31：中国搬动互联网出海阶段门路图

材料泉源：Internet World Stlocated ons（2017年12月31日），天风证券研究所

注：基于人口规模、文明习俗、网络措施、硬件环境和经济发展等诸多成分分析果断，我们以为如今中国公司出海的三阶段门路图为：1）西北亚、南亚和中东地域；2）南美和俄罗斯；3）非洲。周详见地见我们于2016年9月颁发的互联网行业深度《搬动出海扬帆起航，物色蓝海卓立全球》。

3.&nbaloneyp;投资要点：主动布局游戏全产业链，制造新文明生态圈

3.1.&nbaloneyp;点点互动顺遂完成交割，极力成为国际游戏全产业链龙头

2018年1月，点点互动顺遂完成交割，进一步加码游戏产业。2016年9月公司拟以发行股份及支拨现金方式置备菁尧国际100%股权、华聪国际100%股权、华毓国际100%股权以及点点北京100%股权，拟经过境外子公司向营业来往对方支拨现金置备点点开曼40%股权。公司收买点点互动已于2016年12月22日获有条件经过，于2017年2月18日核准经过，并于2018年1月完成资产过户手续，估计于18年年报并表。并表后，上市公司将具有天游软件、七酷网络、点点开曼和点点北京四家全资手下游戏公司，完毕网络游戏业务类型全包围、游戏产业链全包围及游戏发行全球化的发展格式。

全球十大发行商，Fstarcourse平台模仿经营类游戏排名前三。点点互动于2010年在美国硅谷成立，是研运一体的游戏公司，海外顶尖的游戏发行商，模仿经营游戏类起家，2015年进入发行领域，专做精品发行。2014年以来，公司从原先的精品游戏战略逐渐向网页游戏+搬动游戏的研发运营分析一体化公司以及自研+代理发行的分析任事商转变。

图32：点点互动18年1月并表后公司格式

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图33：点点互动历史梳理

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

3.1.1. 自研+代理富厚产品矩阵，全球发行建立发展格式

珍爱人才贮备及作育成就，建立高效稳定的研发团队，研发实力强。点点互动开发和运营团队部门主题人员来自美国硅谷，具有较强研发技能和创新文明背景。研发团队主题技术人员具有高学历背景，同时齐备富厚的行业执行履历，曾在游戏相关行业内着名公司担任紧张职位（如Shhaudio-videoe asways prove to beenFhaudio-videoe asways prove to beenCorposkillsion、 技术总监等），双堆叠加有用支持公司产品研发，并助力公司制造数款生命周期长、客户留存率高的滞销社交模仿游戏。截至2016年9月，其主题技术团队成员陈琦、张华良等均具有较长时期行业从业履历，其中张华良具有27年的从业年限。另外，点点互动建立了海别人才作育成就和交流、用户互动、优秀人才鼓舞等多项机制，鼓励研发团队持续创新，进一步增强公司的研发实力。

图34：点点互动主题技术人员简介

材料泉源：公司公告，天风证券研究所；注：以上信息获取的截至时间为2016年9月21日

自研游戏：点点互动在2014年以前主要专注于自身游戏研发与发行，代表作有《Folks Fequip》《Folks Fequip Sesepardinedd》《Royas Story》等精品游戏，其中《Folks Fequip》2011年上线，目前月流水仍过千万。公司目前是全球十大发行商之一，其产品主要面对海外游戏用户，深耕欧美地域，累积大宗灵活用户。异日公司还将进一步提拔自研水准，夯实自有IP。

代理发行游戏：点点开曼在增强自研游戏发行的同时，为扩充在亚洲地域发行领域的影响力，与国际内部门游戏研发商合营，代理乐动特出的《我叫MT2》、网易的《乱斗西游》及莉莉丝的《刀塔传奇》等，在港澳、西北亚地域上线，单年营收凌驾5亿、成本3亿。2016年《阿瓦隆之王》和2017年《火枪纪元》都在北美IOS滞销榜前20，《阿瓦隆之王》在16年底维护美国IOS滞销榜排名第一长达半个月，是首个登顶美国iOS支出榜的国产游戏，上线11个月全球累计支出破10亿公民币，并曾在50多个国度苹果和谷歌滞销榜中进入前五，截至2018年1月MAU达500万+，如今在美国政策游戏及RPG游戏中仍长居前十。《火枪纪元》上线3月全球下载量500万+，相比看变态热血传奇。2018年1月位列美国排行榜前十，总流水超1500万美金。

图35：点点互动主要产品一览

材料泉源：公司公告、天风证券研究所

图36：《阿瓦隆之王》近90天美国IOS政策类游戏滞销榜排名

材料泉源：App Annie、天风证券研究所

图37：《火枪纪元》近90天美国IOS政策类游戏滞销榜排名

材料泉源：App Annie、天风证券研究所

坐拥海外社交游戏龙头，主题游戏付费率接续提拔，包围多个国度和地域。点点互动主题游戏包括《Folks Fequip》、《Folks Fequip Sesepardinedd》、《Hrequesty Acres》、《Royas Story》等，其中《Folks Fequip》是点点互动首款社交游戏，定位于模仿休闲游戏，用户可在游戏中无穷制地制造本身的农场，体验田园农场的经营。2014-2016年6月《Folks Fequip》月用户灵活数呈现降落趋向，属一般的游戏生命周期变化，但是其付费率接续提拔，新开电信热血传奇。截至2016年6月，《Folks Fequip》付费率为4.29%，较2014年1月提拔2.4%，说明公司能有用增强用户付费体验，发掘用户存量价值。同时，《Folks Fequip》用户漫衍于各个国度和地域，其中巴西、埃及、波兰用户数量占比诀别为16.17%、12.14%、9.06%%，游戏影响力普通，触及鸿沟辽广，说明点点互动海外发行技能强，齐备肯定的渠道发行上风。

图38：2014-2016年6月《Folks Fequip》月用户灵活数（万人）

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图39：2014-2016年6月《Folks Fequip》月用户付费人数及付费率

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

图40：《Folks Fequip》用户地域漫衍处境

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

3.1.2.估计18年超额完成对赌事迹，无望助力异日战略布局

点点互动项目贮备富厚，周至包围休闲类游戏各项子分类，触及多个细分市场，补全公司休闲游戏领域的空缺。从农场类、经营管理类游戏延迟到三消类、政策类、卡牌类、都邑制造类游戏，2016年取得了多款游戏公司的代理合同，如《Warship》《Wskillside》《帝国之光》《Vasiould like Force》《Boom Isljust like well just like》《King of Avason》等，近期也订立了《光荣捕鱼》《龙之谷》海外代理协议。2018-2019年还将上线3D模仿履历类《Townkins》、二次元游戏《奥拉索斯战纪》《螺旋境边界》《螺旋铁汉谭》与女性向日式卡牌类游戏等多款游戏。

图41：点点互动2018-2019行将上线游戏

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

2016年超额完成对赌事迹，估计异日两年压力较小。近年来，点点互动营业支出和净成本均完毕稳步增进。点点开曼14/15/16年诀别完毕归母净成本2.53亿、2.90亿和3.54亿元（1-10月）；点点北京14/15/16年诀别完毕归母净成本591.2万、618.9万和631.0万元（1-10月），公司事迹增速稳定。同时点点互动许可16/17/18完毕归母净成本不低于5.18/7.03/8.31亿元，2016年完毕5.2亿的净成本，超额完成第1年对赌事迹。我们估计点点互动17年无望超额完成对赌成本。18年行将上线3D模仿履历类与女性向等游戏，产品贮备富厚，且点点有富厚的《龙之谷》等游戏海外发行贮备，与世纪华通、雄伟游戏、以至腾讯将增强在海外发行方面的合营，事迹提拔可期。

图42：2014-2016点点北京营收和净成本处境

材料泉源：Wind，天风证券研究所

图43：2014-2016点点开曼营收和净成本处境

材料泉源：Wind，天风证券研究所

无望成为跨国性游戏全产业链公司。点点互动依托于当地化统治技术和优秀的市场推广技能，建立了包围美国、欧洲、中东、西北亚等多个国度和地域的业务网络，具有与国际着名游戏社交平台多年精良的合营相关和健全的国际化发行网络。本次营业来往完成后，上市公司将依托标的公司幼稚的海外发行体系，完毕游戏产品发行的全球化发展战略，无望借此快捷抢占亚洲区游戏市场份额。上市公司将大幅提拔自身的游戏研发、发行和运营技能，业务整合无望造成明显的协同效应及规模效应，助力公司盈利技能进一步进步。

点点互动异日主要战略布局：自研+代理+海外外发行齐头并进。在自研方面，强化自研水准，夯实自有IP；在代理方面，全球同步发行，双向引进以及输入；从对内来看，加大与团体旗下其他品牌的合营；从对外来看，加大与腾讯、三七互娱等其他中国游戏厂商合营，三七互娱目前资助发行的KOA月流水梗概2-3千万左右。

图43：点点互动异日战略布局

材料泉源：公司公告，天风证券研究所

3.2.&nbaloneyp;天游页游研运平台兼具，七酷游戏贮备富厚告成“页转手”

天游软件：中国抢先活动休闲竞技类网络游戏平台运营商。天游网络以休闲游戏为基础，公司成立不久之后，引入的主打产品《街头篮球》便以2500万用户，同时在线30万人的运营成果成为网游市场的一匹黑马，跻身一流网络游戏之列。目前，公司旗下有《街头篮球》、《侠客列传》等广受玩家迎接的网游产品，更接续开发网页游戏，如《兄弟篮球》、《神仙道》等精品页游吸收上亿名注册用户。天游软件逐渐开发手游产品，于2016年8月与伟人网络正式宣布联合发行3V3篮球真竞技手游《街头篮球》。2016年排名前10体育类网游中，公司运营的《街头篮球》《街头篮球 2》《街头足球》均在列。

图44：天游主要作品一览

材料泉源：公司官网、天风证券研究所

天游软件“自有+收买”制造研运平台兼具厂商，增强游戏贮备及实力。天游软件除旗下自有国际着名游戏运营平台T2CN外，公司于2015年收买趣游后整合旗下页游平台哥们网，哥们网成立于2008年，近30天在页游平台开服排行第16，新开热血传奇。2016全年排名第11，哥们网平台上《天书世界》和《九阴绝学》16年流水均为7亿。目前哥们网逐渐增加手游投入，已完成《仲裁之刃》、《剑魂榜》和《龙城独霸》等手游的上线筹划。

图45：天游软件旗下T2CN平台

材料泉源：天游官网、天风证券研究所

图46：哥们网官网首页

材料泉源：哥们网官网、天风证券研究所

图47：哥们网平台抢手游戏

材料泉源：哥们网官网、天风证券研究所

图45：天游软件主要游戏

材料泉源：公司官网、天风证券研究所

七酷网络：国际抢先页游研运商。七酷自成立起一直深耕精品页游研发市场，包括处置ARPG、RPG、SLG、游戏引擎研发与产品形式研发，是国际着名的页游研发和运营公司，以无故网游和搬动网游并存为异日发展方向。

七酷极力于精品页游研发，收买文脉增强研发技能。七酷恒久排名页游研发榜前十，2017年公司新开任事器103百组，在主要页游研发商中排名第七，总部设有三大游戏研发中心，具有一支均匀9年的网络游戏从业人员组成的团队，现有研发人员超400人，研发技能不容小觑。公司17年11月出资1.5亿收买文脉互动51%股权，对方许可2018/2019/2020年完毕5000/6000/7200万净成本，传奇开服教程:刷qb教程-免费分享刷qb方法。研发游戏包括《热血战歌》《攻沙》《屠龙战纪》等，进一步增强公司研发技能，为进步公司在页游市场的市占率提供更强的研发支持。据9K9K数据，近半年文脉互动均位列页游研发商开服前五。

优异的运营成果进一步增强公司实力。目前公司已完成多款精品网页游戏的开发并投入运营，公司得到正版传奇类游戏受权，2012年研发了《天神传奇》，并于2014年研发《传奇时代》，均是基于AS技术和C++技术的MMORPG游戏。以上这些游戏均取得不俗的市场运营发挥，其中《热血战纪》及受托代为开发的《天神传奇》均取得月流水过千万的市场发挥。公司代表作《传奇乱世》恒久排名页游开服榜前十，2017年共新开任事器9748组，位列开服数排行榜第三。公司现有主要游戏产品有页游《传奇乱世》、《热血战纪》、《天神传奇》、《蛮将三国》、《大航海》等。

图46：2017页游研发商开服排名（百组）

材料泉源：9k9k、天风证券研究所

图47：七酷主要游戏作品一览

材料泉源：公司官网，天风证券研究所

图48：2017网页游戏总开服数排名

材料泉源：9k9k、天风证券研究所

七酷网络：“页转手”+影游联动告成进军手游。2016年下半年告成“页转手”，推出《决战沙城》手游，单月流水过亿。2018年公司手游进一步发力，由七酷与上海墨鹍等研发的《择天记》手游是腾讯发行的一款影游联动、以仙侠玄幻为背景题材的3D行动MMO手游。由腾讯代理，借助影游联动和鹿晗粉丝效应，还未公测预定测试量已达1100万人次，2018年1月24日上线以来在中国iOS角色扮演类游戏下载榜排名峰值TOP3，上线第一周日均流水便打破千万，稳居滞销榜前20，异日流水可期。此外，公司得到SE中国团队研发的《魔力宝贝》手游的发行权，由腾讯独家代理，借助大IP和腾讯渠道，正版口碑效应无望功勋突出。

图49：《择天记》iOS角色扮演类游戏下载榜排名

材料泉源：App Annie、天风证券研究所

天游软件和七酷网络2014、2015、2016年均超额完成对赌事迹。七酷网络14/15/16年诀别完毕扣非归母净成本0.95亿、1.30亿和1.76亿元，诀别超额完成许可5.56%、4.84%和7.32%；天游软件14/15/16年诀别完毕净成本0.94亿、1.77亿和1.81亿元，诀别超额完成许可4.44%、60.91%和29.29%。在页游和端游行业增进较为乏力的处境下（16年端游市场增进，页游市场下滑15%），公司依然超额完成事迹对赌，显示公司产品较强的盈利技能。

图50：2014-2016天游、七酷完成对赌事迹处境

材料泉源：公司公告、天风证券研究所

3.3.雄伟游戏注入预期强，一旦注入告成将助公司制造“全球游戏龙头企业”

雄伟游戏资产注入预期强。雄伟游戏14年封闭公有化进程，直至17年8月，世纪华通控股股东华通控股和第二、第三大股东邵恒、王佶经过三次收买算计直接直接持有雄伟游戏100%股权。2017年6月公告，在该次收买完成后一年之内，控股股东及大股东以现实评价值为作价基础将其持有的雄伟游戏权益优先转让给上市公司世纪华通。2018年2月8日，雄伟游戏宣布和腾讯达成战略合营，腾讯以30亿元公民币战略入股雄伟游戏，我们估计持股比例在10-15%，世纪华通前三股东占雄伟游戏持股比例近90%，两边将在现有业务上强化深度合营。

倘使一旦注入告成，世纪华通无望成为A股上市最大游戏公司。传统。转让完成后，世纪华通将在资源互通、IP互通、资本运作等角度为雄伟游戏提供支持，雄伟注入也会使世纪华通成为A股市值最高游戏公司，增强公司的业务协同效应，增强公司整体游戏研发水平，IP管理技能，是公司制造新文明生态圈的催化剂，估计资产注入后世纪华通营收，净成本将进一步提拔，无望进入全球游戏公司前列。

图51：世纪华通全产业链布局（含目前仍在体外的雄伟游戏）

材料泉源：公司官网、公司公告、天风证券研究所

3.3.1.雄伟游戏为国际游戏行业先行者，回归A股可期

全球抢先游戏公司，行业独创者+革新者。雄伟游戏原系雄伟网络下子公司，后在纳斯达克分拆上市，是全球抢先的网络游戏开发商、运营商和发行商，环绕“精品研发、全球发行、IP管理、泛文娱”四大战略，极力于制造一个国际化的互动文娱平台。2005年，雄伟游戏告成控股韩国亚拓士（Actoz），籍此得到韩国亚拓士（Actoz）的《热血传奇》全球发行权和50%著作权，并于同年创新性宣布旗下游戏实行收费，增值任事收费形式，将《热血传奇》系列IP制造成中国网游史上情景级游戏，市占率峰值凌驾67%。公司在2015年下半年周至转型开发手游业务，目前曾经造成端手页全包围的业务格式，运营游戏凌驾70款，月灵活用户3000万以上，累计注册用户凌驾18亿人次，位居行业第一梯队。

图52：雄伟游戏历史沿革

材料泉源：公司公告、天风证券研究所

3.3.2.腾讯30亿战略入股，雄伟手游业务望上新台阶

腾讯30亿战略入股，加速回归A股市场。2018年2月8日，根据wind音尘，雄伟游戏宣布和腾讯达成战略合营，腾讯以30亿元公民币战略入股雄伟游戏，我们估计持股比例在10-15%，两边将在现有业务上强化深度合营。2018年1月16日，雄伟游戏在国际的控制实体盛跃网络科技（上海）已实行投资人（股权）更动，参预主题股东林芝腾讯科技无限公司。雄伟游戏本次股权架构系末了一轮调整优化（包括部门公有化老股的加入），将加速公司回归A股市场，无望成为A股支出规模最大的互联网公司。

图53：腾讯入股雄伟游戏后股权更动处境

材料泉源：公司公告、天风证券研究所

上风互补，研发运合营继续深化。在腾讯正式战略入股之前，雄伟游戏与腾讯在游戏代理发行方面已有亲近合营。2015年雄伟游戏和腾讯合营《热血传奇》手游建立最高月流水7 亿，到目前累计流水过70亿。2017年雄伟游戏推出两款由腾讯代理发行的《龙之谷》、《传奇世界》手游，《龙之谷》最高月流水预算近10亿。具有微信、QQ 以及使用宝等众多分发平台的腾讯，在手游发行领域的强大上风，17年腾讯占手游市场规模占比达54%。腾讯入股雄伟游戏，无望赋能雄伟游戏加速建立新文明产业生态圈，从而完毕雄伟游戏战略主意。此次腾讯直接以30亿入股雄伟游戏，是腾讯近年内在国际游戏公司投资最大的一笔，声明两边利益更趋一律，将推动两边IP开发与代理发行的双赢合营良性循环。

图54：腾讯近两年投资主要游戏公司

材料泉源：腾讯新闻、天风证券研究所

3.3.3.“端转手”告成转型，事迹无望封闭新一轮增进周期

独创游戏行业先河，最早成为端游巨头。从2001年起，雄伟游戏先后代理运营《热血传奇》、《泡泡堂》、《冒险岛》等游戏，2005年宣布《热血传奇》、《传奇世界》、《梦境国度》三款游戏采用“永久收费”，独创了网络游戏行业盈利新形式，玩家无需付费即可游戏，在游戏中可置备道具提拔游戏技能。2009年雄伟游戏在纳斯达克分拆上市，发行价12.5美元，融资10.4亿美元，一度创下当年美国最大规模IPO。目前，雄伟游戏具有端游用户数量累计超2000万，向公司功勋近300亿支出。

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受《热血传奇》、《龙之谷》等头部手游带动，16年手游营收及净成本增速双双大幅上升。2016年，公司完毕营收38.6亿，同比增进17.7%，完毕净成本16.2亿，同比激增113%，主要系公司旗下IP“传奇”改编手游产品《热血传奇手游》市场发挥较好。我们估计2017年雄伟游戏的搬动游戏支出占比将进一步攀升，无望到达70%。受害于其自研搬动游戏高成本率，传奇IP延续性，海外市场布局，以及二次元市场逐渐幼稚带来游戏《神无月》等成为公司事迹另一增进动力，我们估计17年雄伟游戏净成本无望从2016年的16.2亿元持续提拔至近19亿。

图55：看看新开热血传奇网站。2013-2017E雄伟游戏营业支出和同比增速

材料泉源：Bloomprove to berg、Wind、天风证券研究所

图56：2013-2017E雄伟游戏净成本和同比处境

材料泉源：Bloomprove to berg、Wind、天风证券研究所

依托优良IP资源，持续增进动力足。雄伟游戏较早实行端游IP改编手游，告成率和生命周期等方面都更具上风，旗下“传奇”IP是典型代表，目前依然有10余家着名游戏企业在研发或运营传奇类产品。“传奇”IP在端游、页游、手游、H5领域都有衍生游戏，如《热血传奇》、《传奇霸业》、《蓝月传奇》等。雄伟游戏15年8月推出《热血传奇手机版》上线后常月稳居滞销榜三甲行列，单日最高流水到达4600万元，月流水最高打破7亿，到目前累计流水过70亿，16年雄伟游戏完毕净成本凌驾16亿。18年1月腾讯发行《传奇世界》正版手游，由三七互娱和雄伟游戏联合研发，上线一周App Store中国区游戏下载榜第5。18年还铺排推出《传奇世界3D》等。

图57：雄伟具有的IP资源

材料泉源：公司官网、天风证券研究所

3.3.4.主题人才资源充裕，游戏深度迭代印证研发实力

旗下九大职业室，研发团队实力强。如今公司有九大游戏职业室、共2000多人研发团队，研发包围自研 IP、日韩、欧美合营IP等多个品种。其中雄伟游戏的传奇职业室为国际资深的集研发与运营于一体的游戏团队，自2001 年成立以来推出典范的“传奇系”端游产品及手游产品。九大职业室的主要控制人和制作人均有10年以上的游戏开发、运营履历，不乏从国际网游市场起步就一直任职雄伟的游戏老将，同时公司对各职业室有较大鼓舞。

图58：雄伟游戏九大职业室处境

材料泉源：公司官网、天风证券研究所；注：传奇职业室和群星职业室均是沈杰总管，但为两个独立职业室

“盛斗士”大批回归+校招规模创新高，新开热血传奇中变。人才资源充裕。作为中国网游行业先行者的雄伟为游戏行业作育成就了大批人才，“盛斗士”即指从雄伟游戏向外输入的人才。2017年公司有近40位“盛斗士”回归，漫衍于各个研发关键岗位，如叶坚回归担任北斗职业室总经理、陈玉林回归担任启航职业室总经理。同时雄伟在2018届校园雇用中，宣讲规模和雇用人数均创新高，发放近200个offer，985/211名校offer人员占比达66%，主题设计、研发岗位补充了大宗海外外名校学生。

游戏研发品类全包围，多元化助力事迹持续生长。估计异日公司将推出品种更富厚的自研产品。公司产品多元化，曾经上线的产品涵盖手游、页游和端游，包括并接续增强产品线宽度和深度，有益于公司开脱对单款游戏依赖，维系增进稳定性。

自研手游迭代快，支撑稳定市场发挥。《龙之谷》手游为雄伟与怡悦互娱联合研发的一款端改手IP手游，16年10月上线当月流水打破10亿元，截至2017年6月30日，《龙之谷》手游已累计完毕20亿流水。但进入下半年后流水下滑较快，估计目前月流水维护在七八千万左右。而《神无月》则为游戏完全自研手游，据伽马数据预算其17年8月上线后月流水达1.5亿元，且发挥绝对稳定未出现较大下滑。

3.3.5.精品代理+全球发行双叠加，无望推动18年事迹增进

手握多款优良游戏代理权，产品发挥亮眼。除了研发团队鼎力开发自研游戏外，雄伟游戏也获取了国际外多款优秀游戏代理权。端游方面从2002年起先后得到《泡泡堂》、《冒险岛》、《永恒之塔》、《最终空想14》的代理。手游方面2013年起代理《百万亚瑟王》、《LoveLive!学园偶像祭》、《魔物狩猎者》等多款日韩手游。2016年代理美国Vault-Tec旗下《辐射：避难所》（2015年AppStore最佳使用年度游戏第二名）。

图59：雄伟游戏主要代理游戏

材料泉源：公司官网，天风证券研究所

代理端游走向精品化，抢占深度玩家。固然近年来搬动游戏大潮对端游造成了壮大冲击，但由于手机硬件限制、玩家偏好等原因，大宗深度玩家并未像轻度玩家一样废弃端游，端游市场呈现出逐渐走向精品化的趋向。于是乎雄伟在鼎力转型手游业务的同时，在端游方面采取精品化战略，经过自研和代理优良端游抢占重度玩家市场份额，新开中变热血传奇网站。在原有《传奇》系游戏的基础上，继续代理《龙之谷》（2010年经过收买Eyedentity Gwjust likees已得到《龙之谷》版权及研发团队，目前属自研自觉游戏）、《最终空想14》等重磅端游，完毕端游业务由量到质的转变。

图60：雄伟游戏端游遴选界面

材料泉源：公司官网，天风证券研究所

图61：雄伟游戏端游充值界面

材料泉源：公司官网，天风证券研究所

六大全球研发中心建立全球发行体系，海外支出占比无望继续提拔。雄伟游戏具有上海、成都、台湾、韩国、新加坡、德国六大全球研发发行中心，游戏产品包围港澳台地域、日韩、西北亚、中东、欧洲、北美等100多个国度和地域。目前海外支出占雄伟游戏支出的20%，依附全球同步发行《龙之谷》、《地城之光》等抢手搬动游戏，点点互动强大海外发行技能也将加码雄伟游戏海外发行。

图62：雄伟游戏全球发行布局

材料泉源：公司官网，天风证券研究所

产品矩阵富厚，贮备游戏项目优良，18年营收增进可期。雄伟已上线头部游戏包括《热血传奇》、《传奇世界》、《龙之谷》手游，均位居IOS滞销榜前列、支出稳定。公司铺排于18年Q2上线传奇系列手游《传奇世界3D》，19年上线面向海外市场的手游《龙之谷世界》这两款游戏诀别具有“传奇”和“龙之谷”IP支撑，潜在玩家众多，无望在18年为公司持续功勋较大支出。

图63：雄伟游戏产品矩阵

材料泉源：公司公告、公司官网，天风证券研究所

3.4.端手页游全包围，建立以游戏为主题的新文明产业生态圈

世纪华通若遵照优先认购权收买股东持有的雄伟游戏，与旗下七酷、天游、点点等游戏业务整合，将造成游戏制作（雄伟九大职业室+七酷，自研与代理左右开弓）、游戏运营（雄伟游戏强运营技能继续坚韧）、游戏发行（雄伟+点点联手全球发行，国际腾讯合营+自主发行）一体化全球化布局。在产品矩阵上，除主题IP“传奇”系列长效运营，再持续代理典范作品、引进IP端改手；原创 IP 自研游戏、拓展全品类游戏；并经过泛文娱对旗下各类IP持续孵化多元变现，无望制造A股游戏产业龙头。此外，公司还投资了包括电影、原创动漫、原创文学、VRAR、在线教育、音乐、电视剧等多种文明产品，建立以游戏为主题的新文明产业生态圈。

图64：世纪华通全产业链布局（含目前仍在体外的雄伟游戏）

材料泉源：公司官网，公司公告、天风证券研究所

公司的恒久主意：制造“全球游戏企业龙头”。公司产品曾经包围全球100多个国度暖和地域，国际运营凌驾80款端游和手游，注册用户打破25亿，海外运营凌驾10款手游。估计点点并表、资产注入雄伟游戏后，将进一步推动上市公司游戏业务在国际发行领域的布局，完毕游戏业务全球化、多元化发展战略，提拔上市公司在游戏行业比赛职位地方，世纪华通体系（包括点点互动和雄伟游戏）将在全球的游戏公司当中成本排名位于第五名，仅次于网易、动视暴雪、EA、MIXI四家。

图65：世纪华通异日发展途径

材料泉源：公司公告、天风证券研究所

图66：2018全球游戏公司净成本排名预估（亿元）

材料泉源：Wind、天风证券研究所

18年1月点点互动并表，及雄伟游戏一旦上市告成，整体营收和净成本将阶梯式高速增进。公司保创业务已持续经营20年，2017年成本凌驾1.5亿，增进20%+，异日仍能持续增进。公司2011年上市，2014年出手逐渐转型游戏业务，估计17年备考营收规模达40-50亿（包括点点互动），备考净成本达15亿。估计18年备考营收规模凌驾100亿（包括雄伟游戏），净成本无望近40亿，其中雄伟游戏成本估计将超20亿。点点互动2016-2018年许可成本是5.1亿/7亿/8.3亿。

图67：2014-2017E公司营收和成本处境（含体外的雄伟游戏）

材料泉源：公司公告、雄伟游戏官网、Bloomprove to berg、Wind、天风证券研究所；注：点点互动16-17年的净成本为许可净成本

图68：2011-2018E世纪华通营收（亿元）（含体外的雄伟游戏）

材料泉源：公司公告、雄伟游戏官网、Bloomprove to berg、Wind、天风证券研究所

图69：2011-2018E世纪华通净成本（亿元）（含体外的雄伟游戏）

材料泉源：公司公告、雄伟游戏官网、Bloomprove to berg、Wind、天风证券研究所

图70：雄伟游戏2015-2019支出及成本预测（亿元）

材料泉源：公司官网、天风证券研究所

2018年18款手游IP贮备，周至包围支流游戏类型。2018年旗下各大游戏公司均有头部游戏上线，如雄伟游戏《传奇世界3D》、《敞亮懦夫》、《龙之谷世界》（上线时间待定）、《TOP刀锋之怒》等，点点互动《奥拉索斯战纪》、《螺旋境边界》、《螺旋铁汉谭》等，七酷网络《择天记》、《仙境传说RO》、《魔力宝贝》。

图71：2018年团体产品矩阵

材料泉源：公司公告、雄伟游戏官网、天风证券研究所

3.5.盈利预测

关键假定

1）保守汽车业务，以及天游16年完成对赌后的营收及毛利率维系稳固；

2）七酷18年起受重点游戏《择天记》、《魔力宝贝》、《仙境传说RO》等头部手游带动，毛利率提拔，净成本水平有所增进；投资收益稳定可持续，假定17-19年为4.9亿/2.0亿/2.0亿元。

3）点点互动完成事迹许可，收自。与雄伟游戏实行业务协同及海外发行实力持续提拔为点点互动事迹增持带来持续动力；

4）16年后三项费用率维系稳定。

图72：游戏业务主题假定

材料泉源：公司公告、天风证券研究所；注：表中七酷盈利预测只酌量内生增进，不酌量投资收益，投资收益假定17-19年为4.9亿/2.0亿/2.0亿元。

盈利预测及投资发起

不酌量雄伟游戏资产注入，我们估计公司17-19年净成本诀别为8.02亿/16.34亿/19.19亿元，对应EPS诀别为0.78/1.12/1.31元，酌量18年点点互动定增摊薄对应PE诀别为41x/28x/24x。

酌量公司股东早前公告许可、以及当下政策鼓励独角兽回归，我们果断雄伟游戏并购告成概率大幅提拔，假定并购告成后体量无望到达464+300=764亿，我们估计雄伟游戏18-19年净成本诀别为20.38亿/25.42亿元，即18-19年整体备考净成本达37亿/45亿，对应估值21x/17x。

经过可比公司估值法，我们看到整体18年21x略高于A股游戏行业估值中枢，与三七互娱、完好世界、昆仑万维、游族网络等A股游戏龙头相较量为接近，酌量雄伟游戏受腾讯投资30亿以及持续在腾讯生态下实行业务协同，以及整体具有较强的研发技能及富厚游戏IP贮备，雄伟游戏一旦收买完成，听说1.76复古传奇网页。在成本规模上也超越如今所有A股游戏龙头，恒久看世纪华通无望背靠腾讯成为海外外研发一体的国际文娱公司，于是乎我们以为雄伟游戏上市会为公司带来较大的估值空间。

综上，我们基于18年赐与38x估值（v.s.如今估值28x），隐含收买完成后整体18年28x估值（v.s.如今估值21x），对应6个月主意价为42.56元，初度包围赐与“买入”评级。

图73：盈利预测汇总表

材料泉源：天风证券研究所

图61：可比公司估值对比（截至2018年3月28日）

材料泉源：Wind、天风证券研究所；注：市值为对应货币单位*亿元；美股PB(LF)=Wind总市值2/股东权益总额；-表示Wind没有一律预期

财务数据

材料泉源：公司公告，天风证券研究所&nbaloneyp; &nbaloneyp;&nbaloneyp;

风险提示：并购重组进度不达预期、游戏上线或发挥不达预期等风险

感激实习生吴慧敏对此呈报的功勋。

注：文中呈报节选自天风证券研究所已公然颁发研究呈报，简直呈报形式及相关风险提示等详见完整版呈报。

证券研究呈报：《世纪华通（002602）：立足海外外全产业链，携手体外雄伟制造游戏独角兽》